Pourquoi l’euro, pourquoi la zone euro, dont la crise de 2008 a révélé la fragilité?
Ph. M. : À bien des égards, l’Union économique et monétaire (UEM) fut d’abord un projet politique.
Il s’agissait, au lendemain de la réunification de l’Allemagne, de renforcer l’intégration européenne afin d’arrimer solidement ce pays à l’Europe. Selon la célèbre phrase de Thomas Mann, mieux vaut « une Allemagne européenne qu’une Europe allemande ». Demander à l’Allemagne de renoncer au Deutsche Mark, la monnaie la plus forte et la plus stable, et d’accepter une monnaie commune, c’était lui demander un signe particulièrement fort de sa volonté européenne.
Le peuple allemand reste traumatisé par son expérience historique d’une « hyperinflation » dans les années 1920 : entre 1918 et 1923, la valeur du même mark-or en mark-papier (billet de banque) est passée de 1 à 1000 milliards !
C’est d’ailleurs cette dimension politique d’intégration que le gouvernement britannique a d’emblée bien perçue et qui explique qu’il essaya d’abord de torpiller le projet puis décida de s’en tenir à l’écart.
A côté de cette vision politique, y avait-il aussi des considérations économiques ?
Ph. M. : Bien sûr. La monnaie unique était vue comme le prolongement naturel du marché unique. Sur ce marché, il apparaissait évident que les transactions seraient plus aisées et les comparaisons de prix plus faciles avec une seule et même monnaie. Terminés les complications et les coûts dus aux opérations de change : selon la Commission, ces coûts représentaient un demi-pourcent du PIB[1]. Éliminés aussi les risques et les coûts résultant de la volatilité des taux de change : il ne serait plus nécessaire de payer une prime pour s’assurer contre le risque d’une dévaluation de la monnaie de pays qui étaient de loin les principaux partenaires commerciaux. Certains qui ont la mémoire courte ont oublié les difficultés parfois sérieuses qu’entraînaient pour les entreprises belges les dévaluations à répétition du franc français ou de la lire italienne. Surtout, le passage à la monnaie unique apparaissait comme le seul moyen de sortir du célèbre « triangle d’incompatibilité[2] » : il n’était pas possible d’avoir simultanément la liberté de mouvement des capitaux, la stabilité des taux de change et l’autonomie des politiques monétaires nationales. Si on voulait garder le troisième élément, il fallait ou bien renoncer à la liberté de mouvement des capitaux et rétablir des contrôles de change, ou bien se résigner à la volatilité des taux de change et accepter des modifications fréquentes des parités au sein du SME (Système monétaire européen).
Or, avec l’Acte unique[3] de 1987, l’Europe avait opté pour la libre circulation des biens, des services et des capitaux. D’autre part, les responsables économiques souhaitaient vivement la stabilité des taux de change pour favoriser les échanges et les investissements. En effet, l’analyse économique avait mis en évidence l’impact global négatif des turbulences monétaires sur la croissance :
- Les pertes à l’exportation des pays dont la monnaie s’apprécie ne sont jamais entièrement compensées par des gains à l’exportation des pays dont la monnaie se déprécie.
- La dévaluation a un effet inflationniste dans le pays qui la subit et les autorités monétaires sont contraintes de mener une politique plus restrictive pour éviter un dérapage trop important des prix.
- Toutes les enquêtes montrent que les fluctuations monétaires détériorent la confiance des agents économiques.
Dès lors, si l’on voulait les deux premiers éléments, à savoir la liberté de mouvement des capitaux et la stabilité des taux de change, il fallait renoncer au troisième[4]. C’est sur base de ce raisonnement qu’a été négocié le Traité de Maastricht, ratifié il y a 25 ans et qui instaura l’Union économique et monétaire. Créée en 1992, l’UEM n’accouchera cependant de l’euro, monnaie courante, que dix ans plus tard.
Aujourd’hui, 340 millions d’Européens vivant dans 19 États membres ont l’euro comme monnaie commune. Leur niveau de vie n’est plus à la merci de la forte inflation et de la volatilité des taux de change qui ont marqué les années 1970 et 1980. Depuis l’introduction de l’euro, l’inflation est généralement restée en-dessous de 2%. Les citoyens n‘ont plus à s’acquitter de lourdes commissions de change lorsqu’ils vont dans un autre pays de la zone euro. Pour les entreprises, la monnaie unique leur a permis d’économiser énormément de temps et d’argent.
En quoi la crise de 2008 a-t-elle perturbé l’UEM et mis en évidence ses faiblesses ?
Ph. M. : Les suites de la crise financière mondiale qui a éclaté en 2008, en particulier la crise des dettes souveraines (dont la Grèce n’est qu’un cas extrême et, à bien des égards, très spécifique), ont mis en évidence la faiblesse fondamentale d’une construction où la politique monétaire est devenue unique alors que les politiques économiques restaient nationales et souvent divergentes.
Certes, les avancées incontestables depuis la crise – Mécanisme européen de stabilité, Pacte budgétaire, procédure relative aux déséquilibres macroéconomiques, Union bancaire – ont déjà largement corrigé cette faiblesse fondamentale. Mais ce n’est pas suffisant.
Que manque-t-il à l’UEM pour en faire une union performante au service de l’économie et des citoyens de l’Eurozone ?
Ph. M. : Plusieurs réformes sont indispensables pour donner à l’Eurozone la stabilité et les moyens d’une gestion performante de cette Union économique et monétaire.
Premier renforcement de l’UEM : un budget de la zone euro
L’expérience des autres unions monétaires montre que, même si le degré de centralisation des instruments et les modalités de la solidarité financière peuvent varier, aucune union monétaire ne peut survivre sans un budget commun ou, dans les termes plus prudents d’Herman Van Rompuy, sans une « capacité budgétaire » pour aider les pays participants à absorber des chocs asymétriques, c’est-à-dire des chocs économiques qui frappent plus durement un ou quelques États que l’ensemble des pays de la zone. La création d’un tel mécanisme est d’autant plus nécessaire que d’autres mécanismes correcteurs fonctionnent moins dans la zone euro que, par exemple, aux États-Unis : la mobilité des travailleurs y est beaucoup plus faible ; les tensions sur les marchés financiers provoquent rapidement une fragmentation qui aggrave les difficultés des pays en crise ; des rigidités structurelles, parfois réglementaires, freinent l’ajustement par les prix. Ainsi, malgré la chute de la demande, les prix ne baissent pas. Cela se vérifie pour nombre de services – les loyers notamment – mais surtout dans le cas de la tarification des professions réglementées : notaires, huissiers, taxis, etc. De plus, par comparaison avec les États-Unis, l’Europe connaît aussi une rigidité des salaires. Je ne recommande pas pour autant la fluctuation libre des salaires ; nous pouvons conserver une politique salariale favorable aux travailleurs, mais nous ne pouvons la sauvegarder sans nous doter d’une capacité budgétaire propre à notre zone euro.
On a donc besoin d’un budget de la zone euro pour atténuer les coûts budgétaires et sociaux de l’ajustement pour les pays frappés plus durement que d’autres. Ce budget fonctionnerait selon des règles établies à l’avance. Il interviendrait en faveur des pays qui connaissent une chute du PIB et/ou une augmentation du chômage sensiblement plus fortes que la moyenne de la zone euro. Son intervention serait temporaire, par exemple la prise en charge pendant un an d‘une partie substantielle des dépenses additionnelles de chômage[5]. Il n’interviendrait que si ces pays mettent en œuvre les recommandations spécifiques qui leur sont adressées dans le cadre du « semestre européen ».
Quelles seraient les conditions pour une gestion démocratique de ce semestre ?
Ph. M. : Chaque année, la Commission réalise une analyse détaillée des programmes de réformes économiques et budgétaires de chaque État membre et leur adresse des recommandations pour les 12 à 18 prochains mois. Le Conseil examine ces recommandations et le Conseil européen les approuve. Les États membres reçoivent ainsi des orientations politiques avant de finaliser leurs projets de budget pour l‘année suivante. Comme l‘a reconnu Jean-Claude Juncker, « ce qui fait défaut, c‘est l‘appropriation par les parlements nationaux« alors que ce sont les responsables nationaux qui sont chargés d‘appliquer les réformes préconisées au niveau européen. Il est donc indispensable d‘impliquer les Parlement nationaux dès les premières phases de la procédure, dans un véritable dialogue entre la Commission et chaque Parlement national.
Ces parlements nationaux – voire régionaux dans les pays à structure fédérale comme la Belgique et l’Allemagne – sont-ils prêts à jouer ce rôle européen ?
Ph. M.: Oui je pense. En tout cas certains. Ici, il s’agit en effet de questions d’ordre national. En Belgique par exemple, la Commission revient régulièrement sur l’idée de mettre fin à l’indexation automatique des salaires, Avant de finaliser ses recommandations, un dialogue avec le parlement belge permettrait de montrer à la Commission que ce n’est pas nécessairement un système plus inflationniste que d’autres. Je suis convaincu que les parlementaires belges y participeraient et comprendraient mieux les risques que, en période de forte inflation, l’indexation automatique peut entraîner.
La difficulté de cette gouvernance réside dans le fait que la Commission traite, dans cette surveillance budgétaire du semestre européen, de questions de politique économique et sociale qui restent de compétence nationale.
Quant aux gouvernements régionaux, on ne peut les court-circuiter lorsque les matières dépendent des régions. En Allemagne par exemple, en matière d’enseignement, si la Commission veut faire des recommandations, elle ne pourrait pas contourner les Länder dont cette compétence relève.
Revenons à ce budget de la zone euro : comment l’alimenter ?
Ph. M. : Plusieurs options sont envisageables. Mais toutes requièrent des adaptations.
- Par un petit pourcentage à l’impôt des sociétés. Mais cela implique que l’on harmonise au préalable la base taxable.
- Ou, comme suggéré par les ministres allemand et français de l’économie, par le produit de la taxe sur les transactions financières. Mais cela suppose que celle-ci soit appliquée non par 10 États (comme actuellement discuté) mais par les 19 pays de la zone euro.
- A défaut, entretemps, il faudrait recourir à des contributions nationales, calculées en fonction du PIB de chaque État membre. Quel devrait être le montant de ce budget ? G. Wolff, du « think tank » Bruegel, estime que, pour pouvoir jouer son rôle d’absorption des chocs asymétriques, il devrait s’élever à 1% du PIB de la zone euro, soit quelque 100 milliards. Mais il pourrait être moins élevé si on le dote d’une capacité d’emprunt en cas de besoin. Un groupe d’économistes allemands – le Glienicker Gruppe – propose que chaque État membre verse une contribution unique (« membership fee») égale à 0,5% de son PIB à ce qui serait plutôt un fonds qu’un budget proprement dit. Ce fonds pourrait être géré par le Mécanisme européen de stabilité dont l’objet social et la gouvernance devraient être revus en conséquence.
En plus de ce budget, quel serait selon vous le deuxième renforcement indispensable ?
Ph. M. : Ce serait incontestablement l‘achèvement de l‘Union bancaire. Les deux premiers piliers de l’union bancaire – supervision et résolution – ont été mis en place ; il reste à construire le troisième : un système conjoint de garantie des dépôts ou, à tout le moins, un mécanisme de réassurance mutuelle des systèmes nationaux. L’objectif est de fournir aux épargnants (jusque 100000 EUR) une couverture d’assurance plus solide et plus uniforme. Dans son discours sur « l’état de l’Union » en 2015, le président Juncker avait annoncé : « la Commission présentera une proposition législative sur de premières mesures en ce sens ». Ce qu’elle a fait avec sa proposition de novembre 2015. Comme d’habitude, l’Allemagne a d’abord réagi négativement à l’égard de cette initiative et il faudra sans doute un peu de temps pour la convaincre. Pourtant, il est évident que ce troisième pilier est indispensable pour empêcher un « bank run », une fuite des capitaux retirés en toute hâte par des épargnants qui ont perdu confiance dans la capacité du système national de garantir leurs dépôts. Face à cette réaction de panique, aussi longtemps que le troisième pilier fera défaut, la seule réponse possible reste la réintroduction de contrôles des mouvements de capitaux, comme on l’a vu dans les cas chypriote et grec. Ce qui complique encore la vie quotidienne dans le pays concerné et qui viole un principe de base non seulement de l’UEM, mais de l’UE elle-même.
Quels autres renforcements préconisez-vous ?
Ph. M. : L’économie de la zone euro est aussi grande que celle des États-Unis et son marché financier est de taille équivalente, mais celui-ci n’offre pas, à l’échelle de l’ensemble de la zone, un actif sans risque comparable aux bons du Trésor américain. Au contraire, chaque État membre de la zone euro émet des obligations qui présentent un profil de risque hétérogène. Ceci a pour conséquence qu’en temps de crise, la structure actuelle du marché des obligations souveraines et la forte exposition des banques sur leur État d’origine aggravent la volatilité et provoque une déstabilisation du secteur financier dont l’économie réelle des États ressent les effets à des degrés divers. Ce qui accroît la divergence entre États alors qu’une union monétaire ne peut fonctionner correctement que s’il y a une tendance à la convergence. Il y aurait donc un réel avantage à créer un actif sans risque européen, libellé en euros et d’un volume suffisant pour devenir la référence des marchés financiers. En fait, des euro-obligations européennes existent déjà : les obligations émises par la Commission, gagées sur le budget communautaire, pour financer la facilité d’ajustement à la balance des paiements des pays hors zone euro auxquelles s’ajoutent les obligations émises par la Banque européenne d’investissement et celles émises par le Mécanisme européen de stabilité. Les unes et les autres sont notées AAA en raison de l’importance des fonds propres et de la qualité des actionnaires (les États membres). Mais aucun de ces trois types d’euro-obligations n’atteint un volume suffisant pour jouer le rôle d’instrument de référence dont il est ici question. L’idée est donc de développer, soit à partir d’une de ces trois sources, soit à partir d’un nouvel instrument, le concept d’euro-obligations sûres (« European safe bonds » ou ESB). Ceci fait actuellement l’objet de travaux au sein du Comité européen du risque systémique, organe placé sous l’égide de la BCE et regroupant des experts des banques centrales, des superviseurs bancaires et de la Commission. Les dirigeants allemands, traditionnellement hostiles à toute mutualisation des risques, ont déjà fait connaître leur opposition. Pourtant, leur attachement à la stabilité financière devrait les amener à revoir leur position. En outre, pour les amadouer, on peut imaginer comme « second best » une formule qui n’impliquerait pas une garantie solidaire, par exemple sous la forme d’»euro bundles ». Par la technique de la titrisation, on constituerait un actif regroupant des obligations souveraines en proportion de la taille des économies, de sorte qu’un titre de 100 EUR contiendrait de l’obligation allemande pour 28 EUR, de l’obligation française pour 22 EUR, et ainsi de suite. Chaque État ne garantirait que sa part dans le paquet. Un tel actif ne serait pas totalement sans risque (on peut toujours imaginer qu’un État fasse défaut) mais le risque serait très limité. Le groupe d’économistes Euronomics sous la direction du professeur allemand Markus Brunnenmeier propose un compromis. On émettrait deux catégories de titres : une première dite « senior » qui bénéficierait de la garantie solidaire de tous les États membres, qui serait acceptée comme collatéral par la BCE et qui serait considérée comme véritablement « sans risque » par les autorités bancaires ; une seconde dite « junior » qui supporterait le risque en cas de défaut d’un État de la zone euro. L’idée est que, en cas de défaut d’un ou de plusieurs États, la tranche « junior » suffira à amortir le choc et préserverait la tranche « senior ». Bien entendu, cette formule ne rassurera les Allemands que si la capacité d’absorption de la tranche « junior » leur paraît suffisante, ce qui dépend de nombreux facteurs, notamment de son caractère plus ou moins attractif pour les investisseurs.
La désignation d’un président de l’Eurogroupe à temps plein ne serait-elle pas un autre renforcement utile ?
Ph. M. : Oui. Cette désignation entraînerait vraisemblablement une amélioration en termes à la fois d’efficacité et de légitimité. Idéalement, ce président devrait aussi être membre de la Commission de façon à assurer une meilleure coordination entre les deux instances (Eurogroupe et Commission européenne) et lui permettre de s’appuyer sur les services de la Commission. Le bien public que constitue l’euro serait effectivement soutenu en permanence plutôt que sporadiquement. Le président pourrait non seulement veiller au suivi des décisions prises, mais il aurait aussi le droit de déclencher les procédures en matière de déficits excessifs ou de déséquilibres macroéconomiques. Il serait le gestionnaire du budget de la zone euro. Il pourrait aussi assurer la représentation de la zone euro dans les institutions économiques et financières internationales ; il serait le porte-parole naturel de la zone euro au FMI. Il serait directement responsable devant les États membres et le Parlement européen (plus précisément devant sa Commission de la zone euro). Il aurait la disponibilité nécessaire pour consulter tous les États de la zone euro (pas seulement Berlin et Paris) et pour s’expliquer devant leur Parlement national, ce qui est impossible dans le système actuel, le président étant un ministre des Finances en exercice qui ne peut consacrer à cette présidence qu’une petite partie de son temps. En fait, ce président permanent de l’Eurogroupe serait ce « ministre des Finances de la zone euro » qu’aussi bien Wolfgang Schäuble, le ministre allemand des Finances, que Jean-Claude Trichet, alors président de la BCE, ont depuis longtemps appelé de leurs vœux.
Mais, pour agir et parler au nom de la zone euro, encore faut-il en avoir la légitimité démocratique ?
Ph. M. : Vous avez raison. Il est indispensable de renforcer le contrôle parlementaire.
Deux initiatives pourraient être prises rapidement, car elles ne demandent pas de modification de traité.
Premièrement, une « commission de la zone euro » pourrait être constituée au sein du Parlement européen, regroupant tous les membres du Parlement élus dans les pays de la zone euro. Cette commission exercerait le contrôle sur les décisions de la Commission et du Conseil lorsqu’il s’agit de mesures qui ne concernent que la zone euro. Cette formule suscite parfois des réserves au sein même du Parlement européen qui ne veut pas de deux classes de parlementaires. Pourtant, la distinction tient à la nature même de la différenciation entre l’UE et l’UEM et elle serait un élément de clarification qui accroîtrait la légitimité démocratique du contrôle. Sinon, le rôle du Parlement européen pourrait être remis en cause si des députés originaires d’États membres ne participant pas à l’UEM intervenaient dans le débat et, le cas échéant, inversaient l’équilibre des forces dans un vote sur une question concernant uniquement l’UEM. L’avantage de cette formule est qu’il ne faut pas créer de toutes pièces une nouvelle institution, un « Parlement de la zone euro », avec la multiplication de mandats et les coûts en personnel et en infrastructure que cela entraînerait. Ce sont les mêmes personnes, avec une seule et même rémunération, dans les mêmes locaux et avec le même staff, qui siégeraient tantôt comme parlementaires de l’UEM, tantôt comme parlementaires de l’UE.
Deuxièmement, il s’agirait de mettre en œuvre, de manière effective et régulière, l’article 13 du Traité sur le pacte budgétaire (TSCG) en instaurant une « conférence réunissant les représentants des commissions concernées » des parlements nationaux et européen afin de débattre des questions économiques et budgétaires. Ceci paraît indispensable, car il y a un lien à établir entre, d’une part, des parlements nationaux qui souhaitent à juste titre conserver un contrôle étroit sur des décisions qui engagent les finances publiques de chaque État membre et, d’autre part, le Parlement européen qui, tout aussi légitimement, veut renforcer son contrôle sur les orientations, recommandations et décisions de la Commission, y compris celles relatives aux budgets des États membres.
Vous ne suggérez pas une modification du statut de la Banque centrale européenne. La BCE a reçu une mission centrée sur un seul objectif : la maîtrise de l’inflation autour de 2% l’an. Ne devrait-elle pas aussi être chargée d’objectifs économiques et sociaux ? Et son indépendance ne devrait-elle pas être tempérée par un dialogue structurel avec les autorités politiques chargées de la politique économique et sociale de l’Eurozone ?
Ph. M. : Tout d‘abord, on oublie trop souvent que, si l‘article 127 du TFUE donne en effet à la BCE « l‘objectif principal« de maintenir la stabilité des prix, le même article ajoute que, sans préjudice de cet objectif, la BCE doit apporter « son soutien aux politiques économiques générales dans l‘Union, en vue de contribuer à la réalisation des objectifs de l‘Unio». Mario Draghi s‘est largement fondé sur cette disposition pour justifier les actions « non orthodoxes« de la BCE.
En ce qui concerne la politique monétaire, toute proposition de modification des statuts de la BCE devrait être faite avec prudence car les Allemands risquent d‘y voir une tentative de porter atteinte à son indépendance. Tout au plus pourrait-on suggérer de préciser que l‘objectif principal est le maintien non seulement de la stabilité des prix mais aussi de la stabilité financière.
En revanche, la problématique est différente lorsqu‘il s‘agit des nouvelles missions qui ont été confiées à la BCE dans le cadre de l‘Union bancaire. Afin de parvenir à un meilleur équilibre entre attribution de pouvoirs de supervision bancaire à la BCE et obligation de rendre des comptes, le Parlement européen et la BCE ont conclu un Accord interinstitutionnel « sur les modalités pratiques de l‘exercice de la responsabilité démocratique et du suivi de l‘accomplissement, par la BCE, des missions qui lui sont confiées dans le cadre du mécanisme de supervision unique« (J.O. 30/11/2013).
Sur l’évolution de l’Eurozone, la mise en place d’un budget propre suffisant, un renforcement démocratique de sa gouvernance, on sent bien que l’Allemagne est le partenaire le plus réservé. Quels arguments politiques invoqueriez-vous dans un dialogue avec ses dirigeants ?
Ph. M. : Il faut les convaincre que cette évolution est indispensable, et que leur pays (comme d’ailleurs les autres pays du nord de l’Europe eux aussi quelque peu réticents) bénéficierait de ces renforcements. L’Allemagne a tout intérêt à ce que la zone euro fonctionne correctement et dans la stabilité. Ces pays n’ont objectivement pas intérêt à ce que d’autres pays de la zone euro restent en dépression économique. Si l’on veut la convergence, les Allemands devraient finir par accepter certaines réformes.
Notons d’ailleurs que, ces derniers jours, Madame Merkel a entr’ouvert certaines portes. Je citerai trois points : elle approuve la proposition déjà formulée par son ministre des finances, Wolfgang Schäuble, de transformer le mécanisme MES en fonds monétaire européen. Ce n’est pas très éloigné de ce que je recommande (voir mon tableau de synthèse, ci-joint): la transformation du MES en FME « moyennant extension de ses missions et modification de sa gouvernance ».
D’autre part, elle ouvre la porte sur l’idée d’avoir un ministre des finances de la zone euro, président à temps plein de l’Eurogroupe, et que ce soit l’embryon d’un gouvernement économique. Et enfin, elle n’exclut pas un budget de la zone euro. C’est à mon avis une concession majeure vis-à-vis du Président Macron.
Sur ces trois éléments d’ouverture, il y aura encore beaucoup de discussion, mais après les élections allemandes, une fenêtre d’opportunité s’ouvrira, d’autant plus qu’il s’agira vraisemblablement du dernier mandat de la Chancelière.
La condition du succès, c’est que le président Macron garde sa crédibilité et réussisse à faire quelques réformes. Ce n’est pas gagné, mais pas non plus perdu d’avance.
En résumé, j‘espère qu’après les élections allemandes, une initiative franco-allemande, sur au moins une partie des renforcements évoqués, pourra voir le jour et qu‘elle sera rapidement soutenue par d‘autres États membres de la zone euro parce que c‘est dans leur intérêt commun.
[1] Pour illustrer cet aspect, Jacques Delors utilisait souvent l’image suivante : « Quelqu’un part de Bruxelles avec 1 000 francs belges en poche et fait le tour des onze autres capitales. Dans chacune d’elles, il change son argent en monnaie locale mais ne dépense rien. À son retour à Bruxelles, à cause du coût des opérations de change, il a moins de 500 francs belges en poche. »
[2] Pour une explication complémentaire, voir : http://politiquesmonetaires.net/index.php?option=com_content&view=article&id=62
[3] L’Acte Unique est le texte prévoyant l’adoption des mesures visant à la réalisation d’un “espace européen sans frontières intérieures”. L’Acte unique européen (AUE) révise les traités de Rome pour relancer l’intégration européenne et mener à terme la réalisation du marché intérieur. Signé (par 12 pays) les 17 et 28 février 1986 à Luxembourg puis à la Haye, il est entré en vigueur le 1er juillet 1987.
[4] C’est d’ailleurs pour cette raison qu’avant même le lancement de l’euro, plusieurs pays – les Pays-Bas, l’Autriche, la Belgique – ont renoncé à l’autonomie de leur politique monétaire en « liant » leur monnaie nationale au mark allemand. Ce fut le cas du franc belge à partir de 1990. Pour ces pays, la création d’une banque centrale européenne était aussi le moyen de retrouver en partage une souveraineté monétaire qu’ils avaient de fait perdue. Avec la Banque centrale européenne (BCE), la politique monétaire se décidera encore à Francfort, mais plus par la seule Bundesbank ; les gouverneurs belge, néerlandais et autrichien seront désormais autour de la table, avec la même voix que le gouverneur allemand.
[5] Notons bien que si un tel mécanisme avait existé depuis l’introduction de l’euro, il aurait bénéficié plus au pays du Nord dans les premières années, puis aux pays du Sud à partir de 2009.
